基金评级对债券基金有用吗

笔者在与投资者交流时常被问及:“你们的基金评级有用吗?”我们不妨看看真实数据是怎么说的。本篇将视角集中在最容易为个人投资者忽视的债券基金上。
一、机构投资者的最爱
截至2018年底,中国公募基金总规模达13万亿元,其中个人投资者持有近6.8万亿,机构投资者持有约6.2万亿,个人投资者略胜一筹,但基本体量相当。然而,在类别的偏好上,两者远不像整体数据表现的那么一团和气。如图1所示,个人投资者在FOF、QDII、货币基金、尤其是混合型基金中均占据主导地位。但是唯独在债券基金上,机构投资者持有水平远超个人投资者。普通债券基金中,机构投资者持有占比达80%,封闭类债基更是高达93%。排除货基,机构投资者76.5%的持有市值投资于债基,而个人投资者对债基投资仅占非货基投资的22.6%。

基金评级对债券基金有用吗

那么,为什么机构投资者那么偏爱债券基金,个人投资者却不那么有兴趣呢?
二、确定性VS可能性
我们观察了过去5年、10年及15年中国混基指数与中国债基指数的风险收益表现。混合基金高风险高收益,债券基金低风险低收益,各善其长,但债券基金的性价比远高于混合基金。
这里我们采用的对比指标是夏普指数,夏普指数衡量的是投资者承担风险可以获取的收益大小。数值越大,用风险交换得来的收益越高。以最近5年时间为例,混合基金以18.37%的波动率换取15.54%的年化收益,交换比率为0.85。而债券基金以2.95%的波动率换取7.13%的年化收益,交换比率达到2.41,是混合基金的3倍。即便如此广大的个人投资者还是更偏好混合基金,显然就是为了追求更高的收益。但与此同时,很多个人投资者可能并没有能够清晰地意识到,高收益带来的风险具体意味着什么。
按照过去5年的基金表现,混合基金投资者有接近95%的可能性其收益在-20.47%~51.55%,债券基金则在1.34%~12.91%。两相比较之下,债基最糟的情况下依然是正收益,而混基同期亏损则达到20%以上。
事实上,投资混合基金与债券基金的风险差异还不仅如此。因为投资者购买的不是一揽子基金的基金指数,更多时候是一揽子基金中的一个或者是几个基金产品。这里面就还内含了一层选择风险,即选择到表现好的基金,还是表现欠佳的基金。而据我们观测,在最近的5年期间,混基指数成分基金的内部离差达到6.33%,是同期债基指数的2倍。
所以投资者在投资基金时,其投资业绩的真实情况是对应基金指数表现叠加选择风险后的收益分布。如图2、图3所示,最终混合基金90%的情况下收益在-32.87%至63.96%之间,债券基金在-4.78%至19.03%。

基金评级对债券基金有用吗

从选择结果上来看,机构投资者更青睐投资结果的确定性,而个人投资者则更偏好高收益的可能性。此外,截至2018年末,超过半数债券基金的单一持有人持有份额超过50%。作为一个基金最重要(有时甚至是唯一)的受益人,机构投资者为其获取一个更“确定”的收益区间又上了一道“保险”。而这一点是大部分个人投资者学也学不来的。
那么,个人投资者怎么降低投资的不确定性呢?
三、评级效果分析
1.定义与方法
我们选取了2014年至2019年一季度末共21个报告期为考察周期,共涉及期间所有纳入评级范围的主动债券基金6869个次。分析中我们按照每一个观察期所有样本当期获取的星级评定,将基金分成五星、四星、三星、二星和一星共五个组别。对这5个组别分别跟踪其在获取相应的星级评定后的3个月、6个月、1年、2年和3年共5个持有期的收益情况。将事前评价与事后绩效做一个对比来考察基金评级在绩效兑现方面的前瞻作用。
2.高星级基金评级效果
在具体的实证部分,我们对高星级基金(五星与四星)引入了两个关键考察指标,前20%击中率与前40%击中率。前20%击中率是指被评为高星级基金作为一个整体持有一定期限后业绩表现居于同类前20%的概率,前40%击中率则将条件放宽到了40%。考察期间,所有曾被评为五星和四星的债券基金击中率如图4、图5所示。

基金评级对债券基金有用吗

首先,高星级基金评级后的业绩表现大概率居前。历史数据显示,上证债基的五星基金评级后,其真实业绩表现居于前20%的概率在80%左右,而处于前40%的概率最高可以达到90%以上。这就是说,如果你将五星基金作为一个整体来看,那么持有一定期限后有80%的概率他们会击败剩下4/5的基金,有最高92.86%的概率击败其他3/5的基金。
其次,持有时间越长高业绩击中比例越高。数据表明,五星基金方面持有期限在一年以内的,其高业绩击中比例稳定在70%~80%之间。若持有期到两年及以上时,击中比可以站上90%。这一点与我们此前的权益类产品分析形成鲜明的对比,一般权益类产品在持有两年及以上时评级效果几乎已经消失了。但债基评级在持有时间更长的时候,业绩兑现效果更加显著。
然后,同为高星级,五星与四星在绩优击中率上差距较大。我们采用四星基金样本核算后发现在各个持有期,其前20%击中率不超过10%,其前40%击中率也普遍弱于五星基金。也就是说,在过去的21个报告期中,四星基金取得评级后业绩拔得头筹的概率很低,录得一个中等偏上的概率也要低于五星基金。
3.低星级基金评级效果
低星级基金的击中比例与高星级基金的击中比例概念相当,方向相反。这里考察的是被评为低星级基金在其后的持有期中表现差强人意的概率。经过数据观察,得出了与高星级基金相似的结果。
四、评价结果的应用
1.基金规模
在实际投资债基的过程中,基金规模是一个重要的参考指标。截至2019年中期,所有清盘的主动投资债券基金中,有70%的基金其资产净值在5000万以下。所以回避低规模产品还是很有必要的。
据我们测算,与不进行任何规模约束相比,约束了5000万规模阈值后,高星级债基在持有6-12个月间的业绩兑现概率跟不约束相当,其他持有期出现一定下降,但幅度不大。在我们把约束条件提升至2亿规模时,高星级基金的兑现水平整体出现了小幅下降。
所以如果投资者对基金规模没有其他硬性要求时,建议回避5000万以下的债基。在避免产品清盘风险的同时,对评级兑现概率影响并不大。但不必刻意回避所有2亿以下的产品以达到较好的业绩兑现水平。
2.疑似定制VS非定制债基
单一持有人集中度高于50%,是指某一位基金持有人持有该基金份额达到或者超过所有基金持有人持有份额的50%及以上。在大多数情况下,这就是我们常说的委外基金了。通常来说,非委外方较少有机会参与定制基金,那么在实际投资过程中我们可能更关心评级对非委外基金的业绩兑现效果。
测算结果如表1所示,在剔除了单一持有人高集中度的产品后,五星评级的业绩击中率在6-12个月的持有期分组中没有发生变化,其他持有期出现了小幅下滑。所以,对于普通投资者而言,对高星级基金的投资持有期最好是6个月,其他持有期的击中概率虽然没有约束前那么高,但依然能达到70%~80%的水平。
上一篇:部分债基风格漂移 行业呼吁细化分类和风险等级
下一篇:养老目标基金一周年:怎样做好养老投资?“领跑”基金经理的攻守道